6 min

Beleggingsstrategie: vooral voorzichtig blijven

Het coronavirus blijft de markten en ons leven bepalen. Nu het aantal besmettingen afneemt en landen melden dat ze de piek waarschijnlijk voorbij zijn, is de vraag: wat nu?

Samengevat

  • Aandelen leunen op stimuleringsmaatregelen en hoop
  • Obligatiemarkten gedragen door centrale banken
  • Voorzichtigheid blijft nodig
Beleggingsstrategie: vooral voorzichtig blijven
Beleggingsstrategie: vooral voorzichtig blijven

Het lijkt er nu op dat, nu na de coronaschok, de weg terug uit de lockdown een tragere en voorzichtigere exit zal zijn dan eerder werd aangenomen. Overheden zetten vooral kleine, afgemeten stapjes richting het heropenen van de steden. Het is afwachten of en wanneer de consument weer naar buiten gaat en zijn leven hervat. Maar niet alleen de consument bepaalt het tempo van de economische activiteit. Zo hangt de herstart van bijvoorbeeld de autoproductie in Duitsland af van de bereidheid van de arbeiders om naar de fabriek terug te keren, van de heropstart van de keten en van de vraag in de markt. Kortom, ‘normaal’ lijkt nog ver weg.

Aandelen leunen op stimuleringsmaatregelen en hoop

De aandelenmarkten hebben zich verrassend veerkrachtig getoond. Het recente herstel werd aangewakkerd door de sterke crisisreacties van overheden en centrale banken, in combinatie met de inschatting dat de pandemie stabiliseert. Aanzienlijke verschillen in de koersontwikkeling zijn er wel. De Amerikaanse markt zet de toon. Die profiteert van de sterke weging van de sectoren gezondheidszorg en informatietechnologie. Europa en de opkomende markten blijven achter.

Per saldo zijn de vooruitzichten voor de winstontwikkeling somber. De winstgroei komt nu onder druk. Noteert de huidige winstgroei bijna 6% negatief, een daling naar -20% is heel goed mogelijk: dit is de helft van de daling vergeleken met de financieel-economische crisis van 2008. Het herstel op de aandelenmarkten zorgt er in combinatie met de verslechtering van de bedrijfswinsten voor dat aandelenwaarderingen dicht in de buurt komen van het historisch gemiddelde op de lange termijn.

Met het oog op de verhoogde marktonzekerheid handhaven we de neutrale positie in aandelen.

Obligatiemarkten gedragen door centrale banken

De obligatiemarkten leunen nu sterk op de steun van de centrale banken door middel van inkoop van bedrijfsactiva. Die centrale banken halen alles uit de kast om markten en economieën overeind te houden. Voor de Amerikaanse Fed betekent dit onder andere dat zelfs de markt voor High Yield-obligaties enige steun tegemoet kan zien, in de vorm van aankopen van obligaties die kortgeleden (na 22 maart) in deze beleggingscategorie terecht zijn gekomen.

De Amerikaanse High Yield-markt staat door de recente olieschok onder druk. De energiesector is namelijk goed voor circa 7% van de Amerikaanse High Yield-benchmark (oftewel referentie-index). Gezien het overaanbod en de extreem lage prijs van de olie kunnen deze bedrijven ernstig in de problemen komen. In Europa houden Investment Grade obligaties zich staande, mede dankzij de genoemde activa-aankopen van de Europese Centrale Bank (ECB).

Schulden uit de opkomende landen (EMD, oftewel Emerging Market Debt) blijven de voorkeur houden boven High Yield, al zit een aardig deel van die EMD in het olie-exporterende Midden-Oosten en valt een deel van die EMD ook in de High Yield-categorie, wat het beeld ingewikkelder maakt. Hoewel er voor de opkomende markten enige veerkracht wordt voorzien, is hier minder sprake van steun van centrale banken. Alles in overweging nemend, zijn wij van mening dat de belegger in EMD op dit moment voldoende wordt beloond voor het genomen risico.

Amerikaanse en Duitse staatsobligaties (‘Treasuries’ en ‘Bunds’) profiteren van het beleid van de centrale bank. Vanwege de ernst van de uitbraak van het coronavirus in Italië en Spanje staat het overheidspapier van de landen in de periferie van de eurozone daarentegen onder druk. Het risico neemt toe dat de rating voor deze landen omlaag gaat. Dat de EU-leiders het maar niet eens kunnen worden over het steunmechanisme zet de boel verder op scherp. De ECB onderneemt daarentegen stappen om iets van de druk op Italiaanse obligaties weg te nemen.

Onze visie op obligaties is ongewijzigd. Staatsobligaties zijn nog altijd niet in trek (onderwogen). Er is sprake van een lichte voorkeur (bescheiden overweging) voor EMD. Per saldo is onze visie op vastrentende waarden neutraal.

Wat nu? Ons basisscenario

Sinds het begin van de coronacrisis op de financiële markten hebben we onze beleggingsbeslissingen geëvalueerd aan de hand van het basisscenario. Dat scenario is al een enkele keer naar beneden bijgesteld. Het scenario is afhankelijk van de duur van de diverse lockdowns, de effectiviteit van de monetaire en begrotingsmaatregelen en de mate waarin de economische productie weer van start kan als de lockdowns eenmaal zijn opgeheven.

Medio maart hadden alle landen in de eurozone een economische lockdown ingevoerd. De oorspronkelijke termijn van de lockdowns van circa vier à vijf weken is in de meeste landen verlengd. In ons basisscenario werd uitgegaan van lockdowns tot eind april, maar voor sommige landen blijkt dat nu al te optimistisch (zoals Frankrijk, waar de lockdown naar verwachting minstens een week langer gaat duren). In ons negatieve scenario is het uitgangspunt een lockdownperiode tot eind mei. Iedere week dat het langer duurt, zorgt voor nog lagere verwachte economische groei en veroorzaakt een domino-effect aan negatieve gevolgen.

Grote klappen voor de economische groei

We voorzien voor zowel het eerste als tweede kwartaal van dit jaar een negatieve economische groei in de VS en Europa. In het derde kwartaal kan er bij een herstel van de getroffen economieën sprake zijn van positieve groei. De productie is wereldwijd onderuitgegaan en de eurozone-indices voor productie en diensten bevinden zich op een dieptepunt.

We voorzien daarnaast negatieve tweederonde-effecten in Europa. Na een opleving in het derde kwartaal van 2020 krijgt Europa naar verwachting in het vierde kwartaal van 2020 en in het eerste kwartaal van 2021 ook met negatieve groei te maken. Deze ‘dubbele dip’ gaat waarschijnlijk aan de VS en China voorbij. Hoge werkloosheid, bedrijven die in gebreke blijven, een krapper financieel klimaat en verstoringen aan de aanbodzijde zijn de redenen voor de (terug)val. China krijgt naar verwachting alleen het eerste kwartaal van 2020 met negatieve groei te maken. Het land keert naar verwachting het tweede halfjaar terug naar een groeitempo dat dichter in de buurt ligt van (maar nog altijd lager is dan) het normale groeitempo van 5,5% à 6,5%.

De Amerikaanse werkloosheid rijst ondertussen de pan uit en wordt inmiddels geschat op 15% à 20%. Volgens ons scenario gaat dit weer omlaag naar circa 9,5% aan het eind van het jaar. Die geschatte verbetering is gebaseerd op het aantal Amerikaanse werklozen dat als tijdelijk werkloos is aangemerkt en niet op het feitelijke banenverlies. Niettemin zal de hoge werkloosheid gedurende lange tijd diepe sporen in de Amerikaanse economie achterlaten. In Europa stijgt de werkloosheid naar verwachting snel. Dit ondanks de invoering van door de overheid gefinancierde tijdelijke werkloosheidsregelingen.

Voorzichtigheid geboden

De situatie waarin we ons bevinden, is in ons leven nog niet eerder voorgekomen. Dat geldt voor het effect van het coronavirus op onszelf, op de samenleving en op de financiële markten. Over de hele wereld zien de meeste mensen er voor het overgrote deel de noodzaak van in om binnen te blijven en contact te vermijden om de verspreiding van het virus af te remmen. In ons basisscenario is de volgende stap dat de wereld aan het einde van de lockdownperiode het voorbeeld van Azië volgt. Dat wil zeggen: een strategie waarin uitgebreid op het virus wordt getest, contacten worden opgespoord en besmette mensen worden geïsoleerd.

Er valt ook wat positiefs te melden, zeker nu het besmettingspercentage stabiliseert, we bijna de lockdownfase voorbij zijn en kunnen hopen dat het ergste achter de rug is. Als beleggers putten we hoop uit de uitzonderlijke monetaire en fiscale stimuleringsmaatregelen die wereldwijd in de economie zijn gepompt. Die steun is niet alleen indrukwekkend in omvang maar kwam ook veel sneller op gang dan in eerdere crises.

Concluderend bevinden we ons nog altijd op onbekend terrein. We hebben geen ervaring met de herstart van een economie die vanwege een wereldwijde pandemie op slot moest. Het herstel op de financiële markten lijkt momenteel dan ook losgekoppeld van de normale fundamentele omstandigheden en, in het bijzonder, van de vooruitzichten voor de bedrijfswinsten.

De risicopositionering in onze beleggingsstrategie blijft het belangrijkste gespreksonderwerp in onze discussies en wekelijkse bijeenkomsten. Vooralsnog zijn we ervan overtuigd dat uitzitten en geen ingrijpende stappen zetten in de beleggingsportefeuille, de beste aanpak is in deze ongekende tijden. Natuurlijk blijven we de markten op de voet volgen en staan we klaar om te handelen als zich aan de horizon risico’s of kansen aandienen.

Richard de Groot
Chair ABN AMRO Global Investment Committe
Reacties
Er zijn nog geen reacties geplaatst bij dit artikel.